El precio que le queda después de una cobertura de venta es el precio de futuros que fijó más la base, la diferencia entre lo que paga su comprador y la cotización de la bolsa. Para un campo lejos del punto de entrega del contrato, la base suele ser un número negativo, porque el comprador paga menos que la bolsa. Fije 12,00 por unidad con una base esperada de 1,20 por debajo, y la parte de la cosecha que cubrió se vende a 10,80 en la entrega, siempre que la base salga donde usted esperaba. Antes de cubrirse, haga esa cuenta en papel al lado de su costo de producción, y decida con ella cuánto de la cosecha cubrir.
Las cifras son un ejemplo, por unidad de lo que vende (tonelada, quintal o bushel) en la moneda del contrato, y no una cotización. En la calculadora de escenarios de precio y cobertura usted carga esos dos números y obtiene 10,80, no los 12,00 de la pantalla.
Al final usted tiene la planilla de la cobertura, una página en papel o en la computadora. En ella van el precio efectivo, la peor base que aguanta su costo, la porción de la cosecha que cubre y por qué, y el efectivo reservado para el margen de garantía. Conviene llenarla antes de que llame el corredor, porque durante el llamado la cotización del futuro suele ser el único número en pantalla, y la base no está ahí.
¿Por qué el precio fijado no es el precio que usted cobra?
Porque el contrato de futuro se cotiza en un punto de entrega que no es el suyo, y la distancia entre los dos es la base. En una guía sobre la base para la extensión de Kansas State University, Dhuyvetter define el signo sin rodeos: una base negativa implica que el precio de futuros está por encima del precio de contado, y una base positiva, que el futuro está por debajo de él. Flete, acondicionamiento, almacenaje, calidad y la oferta de la zona abren esa distancia, y por eso un campo lejos del punto de entrega suele ver una base por debajo del futuro.
El signo es la mitad. Lo que importa es comparar la base de hoy con la base habitual de ese lugar en esa época del año. Kansas State llama fuerte a la base por encima de lo normal y débil a la que queda por debajo, y explica las dos: cuando la base del grano está más fuerte o más angosta que lo normal, el mercado está dando un incentivo financiero para vender en el disponible, y una base ancha o débil desalienta la venta en el disponible y alienta el almacenaje. El corredor usa esas mismas palabras por teléfono, y una base débil es el argumento habitual para guardar y vender más tarde.
La cobertura es una posición en la bolsa que se mueve al revés que su grano. Usted vende futuros ahora y los recompra cuando vende el grano, así que, si el precio baja, el grano pierde valor y la posición gana más o menos lo mismo. La Fundación MATba lo dice sin vueltas en su manual de estudio: la cobertura implica mantener posiciones opuestas en el mercado de contado y en el de futuros.
Haga la cuenta una vez. Si el precio local en la entrega es 15,00 y la base salió en 1,20 por debajo, el futuro está en 16,20, así que recomprarlo cuesta 4,20 más de lo que cobró al venderlo, y 15,00 menos 4,20 da 10,80. Si el precio local es 9,00, el futuro está en 10,20, la posición gana 1,80, y 9,00 más 1,80 vuelve a dar 10,80.
¿Qué hace una cobertura parcial con el rango de precios que usted cobra?
Lo achica, y cuánto se ve en una tabla de precios posibles en la entrega. Cada fila de abajo es un precio local en la entrega. Al lado está lo que cobra sin cobertura y lo que cobra en promedio con 600 de 1.000 unidades cubiertas a un futuro fijado de 12,00 y una base esperada de 1,20 por debajo.
| Precio local en la entrega | Sin cobertura | Con 600 de 1.000 cubiertas |
|---|---|---|
| 9,00 | 9,00 | 10,08 |
| 10,50 | 10,50 | 10,68 |
| 12,00 | 12,00 | 11,28 |
| 13,50 | 13,50 | 11,88 |
| 15,00 | 15,00 | 12,48 |
Cálculo de Rurivia a partir del ejemplo: las 600 unidades cubiertas se venden a 10,80 cada una, las 400 descubiertas se venden al precio local del día, y la última columna es el promedio de las dos.
Sin cobertura, lo que usted cobra va de 9,00 a 15,00, un rango de 6,00. Con el 60 por ciento cubierto va de 10,08 a 12,48, un rango de 2,40, un 60 por ciento más angosto. Pasa lo mismo con cualquier porción hasta la cosecha entera, porque solo la parte descubierta sigue al mercado: cubra la mitad y el rango se reduce a la mitad, cubra todo y solo queda moviéndose la base.
De las dos puntas de la tabla sale el costo de esa protección, y las dos se conocen antes de firmar. En el mejor escenario la cobertura costó 2,52 por unidad, 15,00 contra 12,48. En el peor, rindió 1,08 por unidad, 10,08 contra 9,00. En ese manual, la Fundación MATba describe el trato: quien toma una cobertura “está dispuesto a dejar de percibir cualquier beneficio adicional del mercado de contado si los precios fluctúan a su favor”. Con la cobertura usted compra un rango de ingresos más angosto, y la ganancia que resigna en una suba es lo que paga por él.
¿Qué riesgo queda después de fijar el precio?
El de la base. El CME Group, la bolsa de Chicago, resume el canje en una frase: al cubrirse con futuros, compradores y vendedores eliminan el riesgo de nivel de precio del futuro y asumen el riesgo de nivel de base. Los 10,80 del ejemplo parten de una base de 1,20 por debajo, y nada garantiza esa base. Si sale en 1,60 por debajo, el precio efectivo baja a 10,40, una pérdida de 0,40 por unidad y de 240 en las 600 cubiertas. Solo las unidades cubiertas corren ese riesgo, porque las descubiertas se venden al precio local del día, que ya trae la base que aparezca.
El canje suele convenir porque la base se mueve menos que el precio. Kansas State sostiene que en general el nivel de la base puede preverse con más precisión que el precio de futuros o el de contado, y lo muestra con trigo en Dodge City, Kansas, de junio a diciembre de 1987 y de 1989: una diferencia promedio de 1,42 dólares por bushel entre los niveles de precio de los dos años, pero de apenas 0,17 dólares por bushel entre las bases promedio. El bushel es la medida en la que Estados Unidos cotiza grano.
Un rango más angosto vale más para el productor agropecuario con compromisos que no cambian de fecha ni de monto: una cuota fija de crédito, una caja que no aguanta un trimestre malo, insumos ya comprados a precio cerrado. Para él, un precio promedio algo menor con piso conocido vale más que un promedio mayor que puede caer por debajo del costo. Con caja de sobra, poca deuda y libertad para elegir el mes de venta, la misma protección resigna ganancia casi sin uso, y la decisión de no cubrirse también va a la planilla.
¿De dónde sale la base esperada?
De un promedio histórico, y eso la vuelve un pronóstico. Kansas State describe la práctica y su límite juntos: la estabilidad de la base de un año a otro hace que los patrones históricos sirvan para prever niveles futuros de base, en general con el promedio de los últimos tres a cinco años, ajustado por las condiciones del momento. Kansas State también advierte que el precio de contado y el futuro pueden moverse en direcciones opuestas durante períodos cortos, y en esas semanas el promedio ayuda poco.
El promedio tiene que coincidir por semana del año. El ejemplo de la guía es la base semanal promedio de cinco años de la soja en Topeka, Kansas: cada semana del año con el promedio de cinco años, en el mismo punto de entrega y contra el mismo vencimiento. Importa porque la base de un mismo lugar cambia a lo largo del año, y en el ejemplo del trigo de la guía se puso más negativa cuando arrancó la cosecha de 1990. El promedio de las últimas semanas da la base de ahora, no la de la semana de su entrega.
Si tiene solo uno o dos años de precios propios, promedie las semanas más recientes y tome el resultado como punto de partida hasta juntar tres a cinco años de la misma semana. Esos años salen del registro de precios con fuente, la anotación semanal del precio de su comprador, la cotización del futuro y la distancia entre los dos, que tiene su propio artículo. Escriba la base esperada con la fecha, el lugar y el vencimiento de donde salió, porque una base prestada de otro punto de entrega o de otro mes es otro número con el mismo nombre.
El ajuste por las condiciones del momento entra en una línea, porque la base refleja la oferta y la demanda locales frente al mercado de futuros. Una cosecha en la zona más grande que la de los años del promedio pide anotar la base más abajo, con el tamaño del ajuste y el motivo al lado. Y si el futuro está en dólares y el acopio paga en pesos, pase los dos a la misma moneda antes de restar.
¿Hasta dónde puede empeorar la base antes de que la cobertura deje de cubrir el costo?
Empiece por su piso, el precio más bajo que puede aceptar, que suele ser su precio de indiferencia, lo que costó producir cada unidad, calculado en su propio artículo. Digamos que es 9,90. La base de equilibrio es ese piso menos el futuro fijado: 9,90 menos 12,00 da 2,10 negativo, o 2,10 por debajo. Si la base sale peor que eso, las unidades cubiertas se venden por menos de lo que costaron. Con una base esperada de 1,20 por debajo, le quedan 0,90 por unidad de holgura.
Escriba la base de equilibrio y la base esperada una al lado de la otra, con signo, y recuerde que esa holgura vale solo para las unidades cubiertas. Las descubiertas siguen al mercado, así que en un mercado malo su promedio puede caer por debajo de 9,90 aunque la base salga tal como la esperaba. Si puede convivir con la posición depende más de esa holgura que de la base esperada sola.
¿Por qué cubrir más de lo que produce deja de ser protección?
Nadie lo hace a propósito, pero dos cosas comunes llevan ahí. Los contratos vienen en tamaños fijos, y para el maíz el CME Group anota que cada contrato equivale a 5.000 bushels, así que la cantidad cubierta avanza a saltos, y redondear un contrato para arriba sobre una cosecha chica ya puede llevarlo más allá de la producción esperada. La otra es una cosecha que viene corta: una posición armada para el rinde esperado cubre más que el rinde obtenido. La corrección es aritmética: compare la cantidad cubierta con la estimación de producción cada vez que la estimación cambie.
Pasado ese punto, parte de lo vendido en la bolsa no tiene grano detrás, y el efecto se invierte: cada suba del mercado baja el precio que le queda. Suponga que cubre 1.500 unidades y espera cosechar 1.000, con los mismos 12,00 y 1,20 por debajo. Si el mercado cierra en 9,00, el grano da 9.000 y la posición gana 2.700: un promedio de 11,70 por unidad. Si cierra en 15,00, el grano da 15.000 y la posición pierde 6.300: un promedio de 8,70. Las 500 unidades de más son una apuesta contra el mercado sobre grano que usted no tiene. En la calculadora, cargar más que la producción esperada hace aparecer un aviso, y por encima de ese punto la cifra de la oscilación que salió deja de medir protección.
¿Qué efectivo pide la cobertura antes de la entrega?
La cobertura pide plata en los meses en que todavía no paga nada, y el pedido llega cuando el precio sube. El CME Group describe el mecanismo: si un cambio del precio del futuro produce una pérdida sobre una posición abierta de un día al otro, se retiran fondos de la cuenta de garantía del cliente para cubrirla, y reponer esa cuenta es atender un llamado de margen.
En el mismo manual, la Fundación MATba separa dos cosas: el margen es una suma fija que asegura el cumplimiento, y “La diferencia es la cantidad de dinero que los compradores y vendedores de contratos de futuros deben depositar toda vez que se produzca una variación negativa con respecto a la posición tomada en el mercado”. Y aclara que “Las diferencias se depositan únicamente en efectivo”.
Una cobertura de venta pierde en la pata de futuros cuando el precio sube. La misma suba que hace más valioso su grano saca efectivo de la cuenta todos los días, y la ganancia en el grano llega recién en la entrega, meses después. Usted puede estar protegido en el precio y quedarse sin caja. Con la calculadora llega al precio en la entrega, no al efectivo que va a necesitar en el camino. Pida al corredor el margen por contrato antes de firmar, y reserve efectivo para un movimiento en contra del tamaño que el mercado ya hizo antes.
¿Cuánto de la cosecha cubrir, y contra qué?
Contra el precio al que la cosecha tiene que llegar, no contra una opinión sobre el mercado. La porción cubierta sale del menor de tres límites.
El piso es una prueba de sí o no. El precio efectivo de las unidades cubiertas es 10,80 tanto para el 10 por ciento como para el 100 por ciento de la cosecha, así que esta prueba solo resuelve si hay porción para cubrir. En el ejemplo, 10,80 supera el piso de 9,90. Si no lo superara, la porción sería cero, porque una cobertura que fija un precio por debajo del costo elimina la incertidumbre sobre una pérdida, y rara vez es eso lo que alguien busca.
El techo físico es la producción de la que usted está seguro, no la que espera. Acá entra la estimación pesimista, porque es la que resiste una cosecha corta, y cubrir por encima de ella es cubrir más de lo que produce.
El techo financiero es la plata que usted aguanta mandar a la cuenta de garantía mientras el mercado sube. Una posición que no puede sostener hasta la entrega termina cerrada en el peor momento, con la pérdida del futuro ya pagada y la ganancia todavía en el lote. La porción cubierta es el menor de los tres números, y el motivo de que sea ese va escrito al lado, en la planilla de la cobertura.
En la plaza a esa porción se la llama razón de cobertura, que acá es solo la cantidad cubierta dividida por la producción esperada. Hay métodos estadísticos que calculan una razón óptima, pero piden años de precios de contado y de futuros de su propio punto de entrega.
Además, es fácil subestimar cuánto se mueven los precios. La mayoría de los 90 productores de maíz que Cruz Júnior y colegas encuestaron en Brasil en 2008, en un estudio con revisión de pares, tenía una percepción de riesgo inferior al riesgo de mercado, un hallazgo de un solo país y un solo cultivo. Quien crea que los precios se mueven menos de lo que se mueven va a concluir, de buena fe, que necesita menos cobertura.
Escriba la porción y el motivo en la planilla de la cobertura, porque para la campaña siguiente el motivo es lo que se olvida. Anote también lo que ya está vendido con contrato, el volumen con precio fijado, que es la cuenta al día del grano vendido por adelantado. Sale de la misma producción que va a cubrir, y contar esas unidades dos veces es el camino más común para cubrir más de lo que produce.
A veces la porción correcta es cero aunque el precio supere el piso, y alcanza con una de tres condiciones. La base nunca se midió en su punto de entrega, y entonces el precio efectivo es una corazonada con dos decimales. La producción del año todavía es demasiado incierta para que exista un techo físico, algo común antes de que el cultivo se defina. O no hay plata reservada para una suba larga, y la cobertura puede terminar con la posición cerrada a la fuerza. Las tres se resuelven con trabajo, no leyendo el mercado.
Dos decisiones vecinas tienen artículo propio. Una es si conviene esperar para vender, que pesa el almacenaje contra el precio de hoy. La otra aplica si lo que usted tiene es una propuesta a término del comprador y no una posición en la bolsa. Ahí la base ya viene incorporada en el precio ofrecido, un número que usted acepta o rechaza, y el artículo sobre si conviene cerrar el precio ahora trata ese caso.
Por dónde empezar
Una hora con su registro de precios, la cotización del futuro y el costo de producción, antes de que llame el corredor.
La línea en blanco del final es la que más rinde. Complétela en la entrega y va a ver cuánto se alejó la base real de la esperada; después de algunas campañas, su base esperada sale de su propio registro y no de un promedio prestado.
Esa línea, la distancia entre la cotización de la bolsa y el precio de su propio comprador el día de la entrega, es la parte de la comercialización que nadie puede llevar por usted. En la gestión agropecuaria, un registro así es el que sostiene las demás decisiones del campo.